房地产企业借壳上市研究
张华+范亚东
摘 要：房地产行业具有资金需求量大、融资方式单一、受国家政策影响大的特点。新形势下，房地产企业面临着资金不足、融资难等问题。如何找到低成本、高效率的融资方式是十分重要的。而借壳上市有助于房地产企业拓宽融资渠道、取得协同效应，在短时间内实现上市，满足其融资需求。房地产企业应选择符合自身情况的模式，以达到上市的目的。
关键词：房地产；借壳上市；模式；动因
1 背景
房地产行业不仅是一个与国家宏观经济走势相关度较高的行业，也是一个能够牵一发而动全身的行业。从产业格局上看，近些年来，房地产行业不仅推动着行业本身的进步，也带动着建筑业、能源业、交通运输业等第二产业和服务业等第三产业的发展。现如今，虽然当前世界经济出现向好势头，但世界经济中的深层次问题尚未解决，仍然面临诸多不稳定不确定因素，国内房地产行业的高增长、高利润时代已经一去不复返，另外房地产投资增速持续下滑，库存不断攀升，销售增长出现疲态，去杠杆压力较大，加之国家多重政策叠加的效果不断释放，房地产行业的前景令人堪忧。房地产行业本身又是资金密集型行业，加之处于改革转型的重要阶段，更加需要大量资本，因此为筹集更多的资金、拓宽融资道路，房地产企业纷纷走上了上市之路。
2 房地产行业的特征
（1）资金需求量大
上文提到，房地产行业是一个资金密集型行业，自然需要大量的资金促进行业的发展。房地产项目的周期长，一个项目从前期准备到工程建设再到项目销售和交付使用都需要巨大的资金投入，若想使房地产企业持续生存下去，就需要大量的资金以及融资渠道的畅通。
（2）融资方式单一
一直以来，房地产行业的资金来源主要依靠于传统的银行贷款，然而银行贷款的融资成本高，进而导致企业的资产负债率高，严重地影响了房地产企业的盈利能力和发展能力。
（3）受国家政策影响大
房地产行业是我国国民经济的支柱，国家会根据宏观经济的发展状况以及市场的实际情况出台相应的政策进行调控，例如“国八条”、金融房贷紧缩、征收房产税等政策。
3 房地产企业借壳上市的模式
借壳上市是指一家非上市公司通过把资产注入一家市值较低的已上市公司（壳），从而得到该公司一定程度的控股权，利用其上市公司地位，使母公司的资产得以上市，达到融资的目的，通常该壳公司会被改名。
借壳上市是房地产企业可以直接获得上市资格的捷径，能够摆脱传统单一的银行贷款融资模式，实现多渠道融资、降低融资成本的目的，不仅可以提高企业资产的流动性，还可以间接规范和完善公司的治理结构，提高企业的知名度。我国第一轮房地产企业借壳上市热潮发生于2003年，其后越来越多的房地产企业加入到借壳上市的大潮中。近年来，房地产企业境内IPO上市政策紧缩，控制严格，门槛高难度大，被迫走向借壳上市之路。
大多数借壳上市案例都不是一蹴而就的，而是经过几个步骤才完成的，但主要模式有以下几种：
（1）股份回购+定向增发
股份回购是指公司按一定的程序购回发行或流通在外的本公司股份的行为。是通过大规模买回本公司发行在外的股份来改变资本结构的防御方法。是目标公司或其董事、监事回购目标公司的股份。定向增发是指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为。
具体可以分为两个步骤：第一步是壳公司（上市公司）将全部资产出售给其控股股东，同时回购其控股股东所持有的股份，这其实就是一个剥壳的过程。第二步是壳公司进行定向增发，向拟借壳上市的房地产企业股东发行股份，收购这些股东所持有的资产，市房地产企业的控股股东成为了壳公司的控股股东，这样便完成了借壳上市的过程。这一模式的典型案例便是2008年的华远地产借壳S*ST湖北幸福实业股份有限公司（股票代码：600743）成功上市。
（2）资产置换
这里的资产置换指的是房地产企业将自己的资产作价，换取壳公司相应价值的资产，使房地产企业取得对壳公司的控制权，之后再将自己的资产注入壳公司，并改变壳公司的经营范围等，将壳公司的主要经营业务置换为房地产企业的经营业务，从而达到融资的目的。这一模式的典型案例是金融街集团（股票代码：000402）收购重庆华亚，重庆华亚将所拥有的全部资产及全部负债（净资产价值1.66亿元）整体置出，金融街集团将1.77亿净资产置入重庆华亚，最后达到上市的目的。
（3）间接控股
间接控股是指未直接持有公司股份而是通过其直接控股或间接控股的子公司或孙公司持有或合计持有该公司50%以上股份的方式，获得对该公司的财务和经营方针控制权的股东。房地产企业想成功上市，有时不一定直接通过上述两种方式控制壳公司，而是通过间接的方式，通过对壳公司的控制方的控制，取得对壳公司的简介控制权。之后，在将房地产企业自身的业务注入到壳公司中，达到简介上市融资的目的。这一模式有助于房地产企业合法避免股票流通限制政策的影响，而且这种模式的收购成本要低于其他模式，能够节省大量资金，但是由于涉及对壳公司控制方的收购问题，其中不可避免的要经历一系列的谈判。
4 房地产企业借壳上市的动因
（1）IPO等待审核时间长，借壳上市模式可提高企业的上市速度
IPO即首次公开募股，它的好处是能够一次性募集大量资金，吸引更多的投资者，与借壳上市模式相比，不会陷入到壳公司的债务中去，各类债权债务关系也比较清晰。但我国的股票發行设置的是核准制的制度，门槛要求比较高，监管部门对拟上市的企业有着严格的审核制度，相关文件的批复时间周期较长，企业在这一过程中花费的人力物力也很多，面临着很多不确定的风险。这样的制度使得我国企业想要通过IPO的方式上市十分艰难，而且每年有很多企业在排队等候，期望尽快上市融资，但通过数量有限，导致IPO的等待时间很长，拖慢了企业的进展速度，增加了风险的不确定性。另一方面，房地产行业是国民经济中的重要行业，使其受国家政策的影响非常大，并且国家政策对房地产企业也有着严苛的规定。因此，IPO长时间的审核等待很可能使拟上市的房地产企业错失合适的上市时机，于是各家房地产企业纷纷实行“曲线救国”，走上了借壳上市的道路。
（2）有利于房地产企业拓宽融资渠道
前文提到房地产行业具有资金需求量大的特点，是资金密集型行业，但是企业仅仅依靠自有资金无法实现发展壮大，所以要借助外来资金。对于未上市的企业来说，融资渠道太少，只有银行借款和民间借贷这两种主要方式，但这两种方式的借款成本较高，对企业的压力也大，且近年来，由于国家对房地产行业出台的各项管控政策，使得银行对房地产企业的贷款政策紧缩，贷款难度越来越大。因此，房地产企业要想获得更多的资金，必然要拓宽融资渠道，吸引更多的投资者，为企业的发展壮大提供源源不断的资金，于是房地产企业开始了上市之争。
（3）取得协同效应
协同效应是指企业生产，营销，管理的不同环节，不同阶段，不同方面共同利用同一资源而产生的整体效应，简单地说，就是“1+1>2”的效应。
拟上市公司在上市之后必须按照证券制度的规定，在每个会计期间公开披露公司的财务报表以及各项相关信息，在发生重大事件时应及时发布公告，使投资者及时掌握公司信息，了解公司的变动，做出及时的反应。这既是公司对股东负责任的体现，更是我国证券制度的要求。房地产企业取得上市资格之后，能够提高消费者对品牌的认知度，扩大企业的影响力，有助于提升企业自身的形象，增加企业和品牌的价值，最终实现协同效应。
5 结论
由于IPO等待审核时间过长，房地产企业纷纷通过股份回购、资产置换、间接控股上市公司等模式进行借壳上市，以达到拓宽融资渠道、取得协同效应的目的。但各房地产企业的自身实际情况不尽相同，各房地产企业应根据实际情况选择恰当模式，做好充分的准备，以应对上市过程中面临的各种突发状况，只有这样才能在资本市场立于不败之地。
参考文献
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